最近幾周，關(guān)于歐元區(qū)復(fù)蘇萌芽的討論聲音漸起，關(guān)鍵指標(biāo)表明核心國已步入擴(kuò)張，很多人將之作為緊縮最終奏效的證據(jù)。來自美國的貨幣市場基金又開始為歐洲銀行債務(wù)提供資金，就連高盛目前也看好歐洲股市。然而，歐洲的復(fù)蘇真的已經(jīng)開始了嗎？

　　關(guān)于歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期早在2010年第四季度就已經(jīng)出現(xiàn)，自此以后，IMF每次都會(huì)預(yù)測歐洲經(jīng)濟(jì)將在“年底”復(fù)蘇。但事與愿違，西班牙和意大利經(jīng)濟(jì)今年預(yù)計(jì)將收縮2%，葡萄牙經(jīng)濟(jì)將收縮超過2%，希臘產(chǎn)出可能下降4%。

　　此外，歐元區(qū)失業(yè)率水平達(dá)到了驚人的程度，平均為12%左右，外圍國年輕人失業(yè)率更是超過了50%，這意味著人才的長期損失和稅基的侵蝕。盡管歐元區(qū)失業(yè)率居高不下，生產(chǎn)率水平卻穩(wěn)穩(wěn)地處于負(fù)區(qū)間。

　　更重要的是，去年一年，國債/GDP的比率在意大利上升了7個(gè)百分點(diǎn)，在愛爾蘭上升了11個(gè)百分點(diǎn)，在葡萄牙和西班牙上升了15個(gè)百分點(diǎn)。通過緊縮實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇的必要條件是債務(wù)水平的穩(wěn)定和下降，上述數(shù)據(jù)恰恰說明緊縮政策的無效。

　　與此相對的是，美國投資者的歸來為歐洲銀行債務(wù)提供了短期美元資金，他們背靠歐洲央行行長德拉吉“竭盡全力拯救歐元”的承諾，瘋狂地追逐收益率。債券市場大亨Bill Blain這樣評論高盛的股票買入行為：“腦海中突然浮現(xiàn)出‘買在低位，稍稍上漲后賣掉，出貨完畢逃之夭夭’這句話。”

　　事實(shí)上，除非緊縮政策引起的損失能夠得到彌補(bǔ)，否則就無從談?wù)搹?fù)蘇。任何實(shí)施了緊縮計(jì)劃但又沒有強(qiáng)迫私人債權(quán)人承擔(dān)損失的國家，其債務(wù)水平都比開始時(shí)高。比如，根據(jù)官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，西班牙公債水平在危機(jī)肇始時(shí)只占GDP的36%左右，目前增加了近兩倍，實(shí)際數(shù)字可能比這大得多。削減支出最多的國家，經(jīng)歷了最大幅度上升的債券收益率和最顯著的債務(wù)增長。

　　為什么會(huì)這樣？原因很簡單。當(dāng)一國放棄其貨幣主權(quán)時(shí)，其銀行實(shí)際上用外幣借款，這讓他們極易受到流動(dòng)性沖擊。政府無法印錢援助銀行或通過貨幣貶值增加出口競爭力，于是只有兩個(gè)選擇：違約或通縮。

　　緊縮的基本邏輯是，削減赤字、降低債務(wù)負(fù)擔(dān)和重塑信心，最終能夠增強(qiáng)穩(wěn)定，支持增長。但是，當(dāng)一國與其主要貿(mào)易伙伴一起追求緊縮時(shí)，總需求會(huì)下降，導(dǎo)致所有它們的經(jīng)濟(jì)全都收縮，而這反過來提高了債務(wù)占GDP的比率。

　　歐元區(qū)緊縮的問題更加基礎(chǔ)，決策者試圖解決主權(quán)債務(wù)危機(jī)，盡管真正的原因是銀行危機(jī)。歐洲銀行系統(tǒng)規(guī)模是美國的三倍，杠桿是美國的兩倍，歐洲央行也沒有真正意義上的最后貸款人權(quán)力，因此2009年外圍國家的資本突然斷流，造成了一個(gè)太大而救不了的流動(dòng)性枯竭的系統(tǒng)。

　　一些持有歐元計(jì)價(jià)資產(chǎn)的投資者意識到這一狀況，他們轉(zhuǎn)而要求歐洲央行做出擔(dān)保，投資者隨后開始考慮歐元區(qū)崩潰——而不是主權(quán)債務(wù)量——的風(fēng)險(xiǎn)，這導(dǎo)致債券收益率飆升。金融市場動(dòng)蕩催生了歐元區(qū)領(lǐng)導(dǎo)人之間的恐慌，導(dǎo)致他們錯(cuò)判了病根，開錯(cuò)了藥方，結(jié)果是造成了新的病癥。盡管德拉吉通過歐洲央行“直接貨幣交易”計(jì)劃，以及長期再融資操作和緊急流動(dòng)性援助計(jì)劃，買來了時(shí)間，但歐元區(qū)銀行危機(jī)仍然沒有消除。

　　歐元區(qū)領(lǐng)導(dǎo)人必須認(rèn)識到，支出削減對穩(wěn)定核心國銀行資產(chǎn)負(fù)債表無濟(jì)于事。除非歐洲為了增長而拒絕緊縮，否則所有復(fù)蘇跡象都將是一場夢。