時隔幾個月，在民生銀行(9.74,0.00,0.00%)幾家地方分行的鼎力推動下，首批城投小微企業扶持債券順利落地。

　　基本模式為由地方融資平臺發行，但募集資金并未用于地方基礎設施建設項目，而是通過銀行以委托貸款形式向小微企業放貸。

　　這種發債融資人和資金使用人分離的操作雖然可謂創新，但擁有“特殊身份”的城投公司獲取低成本資金，卻參與到小微企業貸款中，并有“政府信用”參與背書，同樣引發了不少市場質疑。

　　民生銀行：破例承銷企業債

　　首批小微扶持債的發行主體包括4家城投企業，分別為鎮江城市建設投資集團有限公司、鹽城市國有資產投資集團有限公司、無錫市新區經濟發展集團總公司以及天津保稅區投資控股集團有限公司，合計35億元，期限3年。

　　某券商固定收益部門人士表示，上述針對中小企業的募資模式與發改委審核的“中小企業集合債”，以及交易商協會牽頭的“中小企業集合票據”類似，但相比二者，小微扶持債明顯在募集規模上有突出優勢。

　　小微企業扶持債是近期發改委一直力推的創新型金融工具，旨在引導地方融資平臺從基建項目退出轉而“批量化”支持小微企業。而這次由于引入銀行委托貸款模式，發改委也首次允許企業債承銷資格向商業銀行全面開閘。

　　四只小微企業扶持債的主承銷商均為民生銀行。在此之前除了國家開發銀行以外，商業銀行并沒有承銷企業債的資格。

　　此番擔任債券主承銷商的為民生銀行，主要職能還包括篩選小微企業名單并交發行人最終確認，這部分工作主要由民生銀行在當地組建的城市商業合作社完成。

　　民生銀行已將原本分散的小微企業客戶進行了整合，按照行業、商圈、社區將小微客戶組成多個合作社，負責初選和推薦有融資意愿的高級會員，作為小微企業扶持債委托貸款目標客戶，并協助進行分類評級和貸前調查工作等。

　　在上述券商人士看來，這樣的創新模式中，銀行只是中介機構，有利于緩解壓力和風險。

　　“承銷收入雖然不多，但基本不需要承擔風險。更重要的是，其間民生銀行還可以向企業發放短期貸款甚至提供其他綜合金融服務，在此過程中，能同時賺取利差和中間收入，也能騰挪一定的信貸空間。”

　　實為城投公司兜底

　　當然，作為創新型的金融工具，這款小微扶持債也不可避免的引發了一些質疑的聲音。其中最主要的一點，就是關乎城投發債融資卻用以放貸的“中介角色”問題，更有評論認為，這樣的金融產品，雖以支持小微企業融資為出發點，但最終地方城投才是最大的受益方，并可能利用息差在其中獲得豐厚回報。

　　債券募集說明書顯示，向小微企業發放委托貸款的利率由民生銀行提供建議，最終由發行人確定。

　　而根據公開信息，此次發債的票面利率僅為5.1%-5.4%，加上民生銀行收取費用約3%左右，融資成本僅為8%左右，而委托貸款利率最高可達24%，利差部分或將非常“可觀”。

　　其次，募集資金的用途也頗受人關注，因為貸款具體投向并未公開，能否保證資金確實用以規定的領域也是非常重要的問題。

　　某股份制銀行對公業務人士對記者表示，根據民生銀行長期在小微貸款方面的巨大投入，參與這款債券的承銷主要還是發揮其在小微業務上的突出優勢，加之嚴格監管下，“圈錢”作為他用的情況不太可能發生。

　　而他也同時透露，城投公司參與這樣的計劃，除了利差回報外，也有更多考量。

　　“在這樣的產品結構中，地方融資平臺和小微企業很多都存在一定利益關系，未必是股權關聯，更多可能是在招商等合作方面，為兩個完全沒有聯系的主體撮合做委托貸款的情況并不太多。這樣的背景下，更應該重視做好資金使用的監管工作。”

　　這樣的判斷也與華泰證券(10.52,0.00,0.00%)固定收益研究員郭春燕的觀點有相似之處，她認為城投與小微企業更像招商與稅收的關系，城投企業(實際是地方政府)將以此為優惠在其所開發的地區進行招商引資，最終通過企業繳納的稅收保障城投企業的償付能力。

　　除此之外，風險也是不能避開的話題。據了解，四只債券均無增信措施，但有一定的風險緩釋措施安排，償債資金來自小微企業歸還的貸款本息，而擔任兜底角色的實為城投公司，地方政府則扮演了類似“信用背書”的角色。

　　根據“三方協議”， 風險緩釋的措施包括以下幾部分，首先是風險儲備基金，主要由委托貸款利率與債券發行利率形成的利差收入組成；其次是政府風險緩釋基金，由地方政府按照發行規模5%的比例出資設立；而若前兩層仍無法滿足償付要求，將由發行人以自身日常經營收入作為補償。

　　某券商固定收益部門人士表示，從認購方角度來說，這款小微扶持債實質上是地方政府為小微貸款提供隱形的信用背書，看起來確實更有保障。但從發債主體來說，使用資金的中小企業并不直接承擔償債責任，這部分壓力可能轉移到城投企業身上，而在地方融資平臺普遍負債沉重的情況下，此舉也有增加其償債壓力的可能。