截至本周二，央行已連續(xù)七周開(kāi)展逆回購(gòu)操作，結(jié)合央行第二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告來(lái)看，逆回購(gòu)被納入常規(guī)操作的政策意圖已經(jīng)顯而易見(jiàn)。與此同時(shí)，考慮到央行下一階段致力于“創(chuàng)造穩(wěn)定適中的貨幣金融環(huán)境”，未來(lái)貨幣市場(chǎng)資金面保持平穩(wěn)運(yùn)行的概率較大。在這一背景下，市場(chǎng)對(duì)于8月是否降準(zhǔn)不必過(guò)于糾結(jié)。

　　逆回購(gòu)重受倚重

　　央行公告顯示，人民銀行周二(8月7日)以利率招標(biāo)方式開(kāi)展了逆回購(gòu)操作。本期逆回購(gòu)操作期限7天，交易量500億元，中標(biāo)利率持平于3.35%。周一央行進(jìn)行詢量的28天、91天正回購(gòu)操作依舊詢而未發(fā)。統(tǒng)計(jì)顯示，本周公開(kāi)市場(chǎng)僅有20億元央票到期，另有兩期合計(jì)580億元逆回購(gòu)到期，央行周二進(jìn)行500億元逆回購(gòu)操作后，還有60億元被動(dòng)回籠規(guī)模等待對(duì)沖。

　　值得注意的是，近10年以來(lái)，央行開(kāi)展逆回購(gòu)操作的目的一般是平抑春節(jié)等短期因素造成的資金面波動(dòng)，因此逆回購(gòu)的使用頻率往往是每年一兩次、每次也僅僅維持一兩周時(shí)間。而今年以來(lái)，央行對(duì)于逆回購(gòu)的倚重明顯增加。繼1月、5月分別進(jìn)行兩期逆回購(gòu)之后，6月26日以來(lái)央行已連續(xù)7周滾動(dòng)開(kāi)展逆回購(gòu)，創(chuàng)下自2002年6月以來(lái)連續(xù)逆回購(gòu)操作的最長(zhǎng)時(shí)間紀(jì)錄。這意味著，逆回購(gòu)操作已經(jīng)重新成為常規(guī)貨幣政策調(diào)控工具。

　　在央行第二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，也不難發(fā)現(xiàn)逆回購(gòu)被納入常態(tài)化操作的政策意圖。該報(bào)告稱，央行將“運(yùn)用逆回購(gòu)、正回購(gòu)、央行票據(jù)、存款準(zhǔn)備金率等各種流動(dòng)性管理工具組合，靈活調(diào)節(jié)銀行體系流動(dòng)性，引導(dǎo)市場(chǎng)利率平穩(wěn)運(yùn)行”。在各項(xiàng)流動(dòng)性管理工具組合中，逆回購(gòu)赫然列在首位。

　　對(duì)于逆回購(gòu)的再受青睞，市場(chǎng)人士認(rèn)為可能是源于以下幾方面原因：首先，隨著外匯占款增長(zhǎng)趨勢(shì)性下降，央行被動(dòng)對(duì)沖壓力減輕、主動(dòng)調(diào)控能力增強(qiáng)，公開(kāi)市場(chǎng)操作對(duì)于資金面的邊際影響更加有效。事實(shí)上，在2002年6月之前外匯占款增長(zhǎng)緩慢期間，正、逆回購(gòu)始終擔(dān)當(dāng)著調(diào)控流動(dòng)性的主要角色。其次，央行二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告稱，“當(dāng)前擴(kuò)張性政策刺激增長(zhǎng)的效應(yīng)可能下降、刺激通脹的效應(yīng)則在增強(qiáng)”，可見(jiàn)央行對(duì)于繼續(xù)放松流動(dòng)性的態(tài)度趨于謹(jǐn)慎。再考慮到存準(zhǔn)率通過(guò)乘數(shù)效應(yīng)影響貨幣供應(yīng)量，市場(chǎng)降準(zhǔn)預(yù)期的一再落空也就不難解釋。第三，逆回購(gòu)具備量、價(jià)雙重特征，一方面可以達(dá)到釋放流動(dòng)性的目的，另一方面還可以通過(guò)中標(biāo)利率影響貨幣市場(chǎng)利率走勢(shì)。在央票長(zhǎng)期缺席的情況下，逆回購(gòu)也許是央行調(diào)控市場(chǎng)利率的最佳選擇。

　　不必糾結(jié)是否降準(zhǔn)

　　從資金面情況來(lái)看，盡管7月份銀行資金面受到大規(guī)模補(bǔ)繳準(zhǔn)備金、商業(yè)銀行現(xiàn)金分紅、財(cái)政存款增長(zhǎng)等多重因素沖擊，但降準(zhǔn)預(yù)期的落空并未使資金利率出現(xiàn)大幅波動(dòng)，央行通過(guò)連續(xù)滾動(dòng)逆回購(gòu)操作，把資金面基本穩(wěn)定在了相對(duì)平衡狀態(tài)。數(shù)據(jù)顯示，7月份隔夜回購(gòu)加權(quán)利率的月度均值為2.73%，較6月下降6個(gè)基點(diǎn)，今年以來(lái)僅高于受降準(zhǔn)影響較大的3月和5月。8月7日，隔夜回購(gòu)利率收于2.55%，8月以來(lái)的月度均值為2.55%，低于上月水平。

　　考慮到下一階段貨幣政策仍以“穩(wěn)健”為基調(diào)，央行提出要有效防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整創(chuàng)造“穩(wěn)定適中”的貨幣金融環(huán)境，未來(lái)貨幣市場(chǎng)資金面保持平穩(wěn)運(yùn)行的概率較大。從這個(gè)角度出發(fā)，8月份降準(zhǔn)的可能性雖然仍不能排除，但即使降準(zhǔn)，其目的也主要是為了對(duì)沖外匯占款大幅下降造成的流動(dòng)性緊張。況且，央行已連續(xù)五周進(jìn)行正回購(gòu)詢量，重啟正回購(gòu)的意愿十分明顯，如果再次降準(zhǔn)，正回購(gòu)操作也會(huì)接踵而來(lái)，因此流動(dòng)性難以出現(xiàn)超預(yù)期寬松局面。

　　總體來(lái)看，無(wú)論降準(zhǔn)與否，未來(lái)資金利率都難出現(xiàn)超預(yù)期漲跌，市場(chǎng)也就沒(méi)有必要為是否降準(zhǔn)而繼續(xù)糾結(jié)。申銀萬(wàn)國(guó)證券表示，法定存準(zhǔn)率在8月份依然具有下調(diào)的可能性，但同7月一樣并不具備必然性，調(diào)或不調(diào)可能只在一念之間，因此并不建議市場(chǎng)苦苦等待降準(zhǔn)。興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委進(jìn)一步指出，在逆回購(gòu)更為頻繁的情況下，市場(chǎng)對(duì)于流動(dòng)性前景的判斷應(yīng)更多關(guān)注宏觀政策導(dǎo)向，而不應(yīng)該專注于過(guò)去思維下的是否降準(zhǔn)。