供給端動力不足，需求端意愿不高。面世10個月，旨在解決中小企業融資難的中小企業私募債，正面臨兩難的局面。國內某大型券商相關人士向中國證券報記者透露，公司內部中小企業私募債發行業務已基本處于停滯狀態。實際操作時對發行人和投資者的門檻設置過高等問題，已逐步冷卻了各方對這個本應該頗具前途的債券品種的熱情。

　　更令人擔心的是發行人結構的變化。去年下半年來，越來越多的城投性質企業開始發行中小企業私募債。業內人士直言，城投企業的介入，正使得中小企業私募債漸漸偏離其政策制定的初衷。

　　發債成本高企

　　中小企業私募債于去年6月正式面世，設立此債券品種的目的是為了解決中小企業融資難的老問題。面對IPO堰塞湖和國內中小企業融資渠道窄的現實，業內對該類債券的期許頗高。一些自身資質不錯但短期上市無望的中小企業似乎從中看到了一片融資綠洲。

　　10個月以來，中小企業私募債的發行規模已突破百億元。中登公司統計月報顯示，截至今年1月底，我國中小企業私募債共計發行97只，募集資金達103.87億元。利率方面，目前市場上利率最高的為深圳市巨龍科教高技術股份有限公司發行的12巨龍債，利率為13.5%，發行期限1年；利率最低的是江蘇飛達鉆頭股份有限公司發行的12蘇飛鉆，利率為5.5%，期限兩年。但查閱數據可發現，相對于債券面世當月有25家公司密集發行的井噴盛況，發行數量呈下降趨勢。

　　“公司手里倒是有幾個完成備案的，但完全發行出去的還沒有。”國內某大型券商相關人士向中國證券報記者表示，現在中小企業私募債業務在公司幾乎處于停滯狀態，發行方和認購方積極性都較低。該人士稱，公司在業內的業務規模較大，對于中小企業私募債這種發行規模小、風險也較高的所謂“垃圾債”，并不是太感興趣。

　　官方對中小企業私募債的發債主體并沒有過多要求。但在該人士提供的一份公司內部文件顯示，其所在券商對發債主體設置的門檻頗高：如企業凈資產需在1億元以上、凈利潤2000萬元以上，發行債券后企業資產負債率原則上不超過70%；發行額度不超過凈資產的90%，需要通過第三方擔保、財產抵押等擔保方式來增信。如果是企業作為擔保人，擔保人的主題評級至少在AA級以上。

　　中國證券報記者統計后發現，目前中小企業私募債的發債主體與國外此類債券的發行主體相比，質地普遍優良，其中多家發債企業近兩年保持盈利，兩年凈利潤之和超過千萬元、營收規模超過5000萬元，有的企業注冊資本金甚至超過3億元。不少企業已初步具備在創業板上市的資格。

　　“從發債主體來看，現在中小企業私募債的發行方資質不是差，而是太好了。”上述券商人士表示，資質優秀、業務規模甚至算不上“中小”的企業，完全有別的融資渠道，比如銀行。即使銀行貸款不順利，通過上浮利率至10%左右基本上也能貸到款。此類企業能接受的發債總成本底線在12%左右，超過此數字的已屬罕見。

　　據悉，中小企業私募債總成本為發行利率+承銷費+其他中介費。而目前市面上的中小企業私募債僅票面利率大部分集中9%左右的區域。

　　上述人士表示，對企業的標準界定要求過高，反映了市場仍對此類債券的風險保持較高警惕。但縱觀國外，中小企業私募債屬于垃圾債，允許有違約的情況存在。而現在業內對發行主體設置的門檻如此之高，毫無疑問反映出相關方對此類債券目前仍持“零容忍”的態度。這既導致了供給端出現動力不足的情況，也把很多真正亟需資金的中小企業擋在私募債的大門之外。

　　需求不旺

　　供給不足的同時，需求也不旺盛。多家券商人士均向中國證券報記者反映，除了發行動力缺失，認購方的熱情始終不高也困擾著中小企業私募債的發行。而在大型券商越來越將中小企業私募債視為雞肋的背后，中小券商和中介方對此的態度則相對積極，這些公司各有各的算盤。

　　“利率沒有達到市場期望，是投資者對中小企業私募債認購積極性不高的最大原因。目前中小企業私募債的期限最少一年，最多三年。對于高標準的投資者來說，這些債券的確吸引力不大。”前述券商人士表示，就投資反饋的情況來看，他們一般都希望利率能有15%甚至更高，但在當下幾乎不可能。

　　同樣是在前述公司內部文件中，其對投資者的準入門檻也比官方要求高出不少。除了經有關金融監管部門批準設立的金融機構外，企業法人方面則要求其注冊資本不低于人民幣1000萬元、合伙企業的合伙人認繳出資總額不低于人民幣5000萬元，實繳出資總額不低于人民幣1000萬元。

　　私募債券網相關負責人向中國證券報記者表示，中小企業私募債對高標準投資者吸引力有限，因為其投資收益和信托產品相當，考慮到風險的問題，他們更愿意投資信托產品。而對其他投資者來說，畢竟這仍是較新的債券品種，不敢涉入太深，很多人更多的是持觀望態度。

　　前述券商人士同樣認為，投資者購買國債、公司債和基金大多是為了方便變現，這類產品的流動性也較好。而中小企業私募債流動性較差，利率不吸引人，風險又相對較高，多方面因素促成投資者的態度較為冷淡。

　　有債券市場資深人士向中國證券報記者分析，近年來我國民間借貸利率基本在15%以上，而民間借貸利率更加接近市場真實利率。中小企業私募債利率上應該向民間借貸利率靠攏。

　　然而，在供給與需求兩難的局面下，仍有部分力量參與到中小企業私募債市場。其中，中小券商與各大中介機構參與積極。同花順數據顯示，目前已發行中小企業私募債的承銷商中，超過8成以上均為中小券商。而私募債券網數據顯示，目前準備發行中小企業私募債的企業或已經完成備案的企業中，其承銷商幾乎被中小券商包攬。但在市場不景氣的情況下，采用包銷的極少，無論債券利率高低與否，代銷方式占據主流。

　　對此，私募債券網相關負責人認為，中小券商對中小企業私募債參與度相對較高頗有些“醉翁之意不在酒”的味道。國內某中小券商負責人也向中國證券報記者坦言，公司發行中小企業私募債，除賺取承銷費之外，更大的目的是為了儲備項目，通過發債，積累一些客戶并多和一些業內企業取得聯系。“現在發債的企業資質普遍較好，以后IPO開閘，這些都是潛在的客戶源，通過發債的方式與客戶建立合作關系不失為一個捷徑。”該人士說道。

　　相對于中小券商積累資源，其他中介方如律師事務所和會計師事務所的目的則要“直接”得多。眾所周知，律師所和會計所主要收取企業的咨詢費和中介費，做盡職調查和幫企業規范財務體系等并收取相關費用。據中國證券報記者了解，各大律師所和會計所收費普遍在0.5%左右。業內人士表示，雖然0.5%在發債的環節收費較低，但無論企業債券發行成功與否，前期均需支付該類費用，律師所和會計所基本旱澇保收。

　　未來現隱憂

　　值得注意的是，自中小企業私募債面世以來，各地城投企業就已經進入中小企業私募債領域。同花順數據顯示，目前有多家城投企業或子公司發行中小企業私募債，每個月至少有一只城投企業的中小企業私募債面世，而其業務多以水務和綠化為主。

　　業內人士對此不無憂慮。前述債券市場資深人士向中國證券報記者表示，在城投債被叫停的大背景下，各地城投企業開始將中小企業私募債當作新的融資渠道。考慮到城投企業的背景大都是政府，其支付能力不容質疑，業內對此類公司的債券較為看好。這在一定程度上提升了中小企業私募債市場熱度，但從長期來看，并不利于市場的發展。“城投企業涌入將使得一些真正亟需融資的中小企業在這個市場中逐步邊緣化，而城投企業發債的本質不過是地方政府的又一輪圈錢而已。長此以往，中小企業私募債將越來越偏離其政策制定的初衷。”

　　私募債券網相關負責人表示，由于企業自身的資質和擔保方實力雄厚，目前城投企業的發債難度極小。從目前已發債的城投企業或子公司觀察，其發債規模多數在2億元以上。該人士認為，城投企業其實也不一定缺這些錢，以剛剛完成備案，由國信證券負責承銷的徐州新源水務有限公司的財務狀況來看，公司基本面上并不差這1億元資金，其發債的最大目的或是為此打響企業的知名度。據悉，新源水務是徐州中小企業私募債的首單。

　　對于中小企業私募債的未來，目前各方的反饋均較為謹慎。前述債券市場資深人士認為，除了各方應該努力降低發行方與投資方的門檻和提高債券收益之外，加強中小企業私募債的流通也刻不容緩。

　　根據相關規定，目前中小企業私募債允許在上交所固定收益平臺和深交所綜合協議交易平臺轉讓流通，但目前市面上流通的中小企業私募債規模幾乎可以忽略不計，其流通并沒有形成真正的市場。業內人士表示，如果允許其自由流通，比如在OTC甚至在交易所掛牌，使得承銷方看到需求端的旺盛、投資者看到價格的波動，這樣中小企業私募債的市場會逐步火爆。

　　前述債券市場資深人士表示，鑒于中小企業私募債市場現在總體走低，未來各方準入門檻方面的降低是大勢所趨。如果今年IPO開閘，也將分流一些發債主體。該人士認為，目前我國的企業仍以中小企業居多，從存量市場來考慮，中小企業私募債未來仍有較大的發展空間。他同時預測，在目前的發債企業中，相當多企業符合上市條件，一些發債期限僅為1年的企業，在通過發債打響知名度后，有利其在IPO開閘后遞交申請上市。

　　另據業內人士透露，考慮到公司債發行太過泛濫，有跡象顯示管理層將在今年采取措施控制公司債發行力度，這將使得資金對中小企業私募債保持更多的關注，這對目前姥姥不疼舅舅不愛的中小企業私募債來講，不失為一個潛在利好。