日元大幅升值的復(fù)雜含義

　　美國(guó)政府當(dāng)局自2月份推出財(cái)政刺激經(jīng)濟(jì)法案以來，并未能挽回美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)下滑的趨勢(shì)，加之通脹數(shù)據(jù)企穩(wěn)加大美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期，美元出現(xiàn)了又一波急跌，3月13日歐元兌美元快速上升至1.56以上，美元兌日元也在3月13日也跌破100日元關(guān)口，這是時(shí)隔12年來的第一次。同一時(shí)期美元對(duì)主要貨幣均出現(xiàn)急劇下跌，美元指數(shù)于3月13日已經(jīng)跌破72.00。同時(shí)，美國(guó)當(dāng)局對(duì)“強(qiáng)勢(shì)美元”的著眼點(diǎn)也逐漸清晰，那就是未來良好的“美國(guó)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)前景”，或者如美國(guó)政府預(yù)期在2012年實(shí)現(xiàn)預(yù)算平衡那樣，強(qiáng)勢(shì)美元才會(huì)有可靠的立足點(diǎn)。

　　在諸多非美貨幣中，日元走勢(shì)頗耐人尋味。由于2007年日元作為套息交易貨幣曾經(jīng)盛極一時(shí)，目前日元如此強(qiáng)勢(shì)上漲就不能不令人聯(lián)系到全球套息交易的深度調(diào)整問題，同時(shí)日本政府有意低調(diào)應(yīng)對(duì)日元強(qiáng)勢(shì)上漲，向市場(chǎng)傳遞傳遞單方干預(yù)外匯市場(chǎng)可能沒有效果、在跌至80至90日元時(shí)才會(huì)考慮干預(yù)外匯市場(chǎng)等信息，說明日本政府也有意拖延對(duì)日元升勢(shì)的干預(yù)，甚至放任日元如此急漲。因此無論是從全球金融市場(chǎng)調(diào)整來看，還是從日本政府的長(zhǎng)期政策意圖來看，此輪日元升值的背景都是十分復(fù)雜的。

　　與套息交易關(guān)系密切

　　2006年以來，美元利率達(dá)到5.25%的高峰值，并維持幾乎一年沒有變動(dòng)，這段時(shí)間是日元套息交易的最佳時(shí)期，全球大量散戶投資者將日元投資于歐元、澳元等高息貨幣，全球機(jī)構(gòu)也大量拆出日元進(jìn)行套息和套利，日元由此出現(xiàn)一段非常低迷的走勢(shì)，美元兌日元在2007年6月22日突破124.00達(dá)到本輪高點(diǎn)。但是自2007年7月美國(guó)次債危機(jī)全面爆發(fā)和美聯(lián)儲(chǔ)于9月18日開始降息以來，全球套息交易進(jìn)入大規(guī)模撤退期，其中8月16日和11月9日外匯市場(chǎng)均出現(xiàn)日元暴漲，這是散戶套息交易投資者大規(guī)模撤退所造成的“羊群效應(yīng)”，顯示出巨大的蝴蝶效應(yīng)。但隨后日元上漲勢(shì)頭穩(wěn)健，并且美元兌日元在大跌之后均出現(xiàn)像樣的反彈，直至2008年2月26日以來才再續(xù)急跌之勢(shì)。此時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)基準(zhǔn)利率已降至3.00%，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)進(jìn)一步大幅降息，因此這一波急跌可能是與2007年8月和11月相似的最后一次大舉撤退。

　　但對(duì)于全球機(jī)構(gòu)來說，日元利率一直維持在0.5%，與美元利率仍有250點(diǎn)的差距，并仍然存在可觀的套息和套利空間，只有美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步大幅降息并且美國(guó)金融市場(chǎng)穩(wěn)定之后，美元利率不存在繼續(xù)下行的可能，或許才是全球機(jī)構(gòu)資本力量完全淡化日元套息和套利的時(shí)候。在此之前，機(jī)構(gòu)資本從日元套息和套利領(lǐng)域的撤退是緩慢而穩(wěn)健的，這可能是主導(dǎo)日元升值勢(shì)頭穩(wěn)健不減的主要因素。換句話說，散戶套息交易的撤退可能造成“日元神話”的羊群效應(yīng)，但是機(jī)構(gòu)資本力量的撤退卻是十分穩(wěn)健有序的，甚至與日元資產(chǎn)化聯(lián)系緊密，這將主導(dǎo)整個(gè)日元升值的過程。

　　因此，日元升值的背景就始終與全球套息交易聯(lián)系在一起。目前，人民幣利率處于較高水平，日元套息交易完全有可能會(huì)轉(zhuǎn)向人民幣，特別是如果中美利差進(jìn)一步擴(kuò)大，需要警惕日元借助美元的形勢(shì)進(jìn)入中國(guó)套利，從這個(gè)意義上來看，要警惕日元此輪升值過程中的調(diào)整，以及日元資本的跨境流動(dòng)。