美國經(jīng)濟增長不會有大的風險，但過程將會比較坎坷
2011年四季度之后，美國經(jīng)濟運行比美國政策當局和市場預期要好，特別是勞動力市場的改善，提升了市場對美國經(jīng)濟復蘇的期待。但是，隨著2012年一季度美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的先后發(fā)布，全球最大經(jīng)濟體的復蘇之路又出現(xiàn)了曲折。作為全球最令人關注的中央銀行，美聯(lián)儲似乎對此基本面也愛莫能助，一向以簡單明確著稱的美聯(lián)儲主席伯南克閃爍其詞，美聯(lián)儲的政策懸在了彷徨之中。
今年，市場一度對美國經(jīng)濟復蘇持樂觀態(tài)度，雖然去年9月伯南克在金融危機之后首次承認美國經(jīng)濟面臨嚴重的衰退風險。進入2011年四季度之后，美國經(jīng)濟運行比市場預期更好，其中2012年1月非農(nóng)就業(yè)崗位創(chuàng)九個月最大增幅為27.5萬個，失業(yè)率降至近三年最低的8.3%，顯示出美國制造業(yè)部門實現(xiàn)了相對有力的復蘇。市場對美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的向好給予了積極的回應，美國股票市場一路向上，納斯達克指數(shù)甚至創(chuàng)出了歷史新高。
復蘇的主要動力在于制造業(yè)部門和消費部門的提振以及庫存投資的增加。消費部門的回暖是此前美國經(jīng)濟“超預期”的基礎，1～2月美國消費者信貸同比增長4.3%，遠高于去年底3.6%的水平，3月份零售環(huán)比增0.8%，高于市場預期。
但是2月份工業(yè)產(chǎn)出指數(shù)僅比1月份增加0.03個基點，新訂單仍然低于去年底的水平。4月制造業(yè)指數(shù)由3月的20.21大幅降至6.56，遠低于路透社預測中值18。而且，作為美國經(jīng)濟的主要支柱，房地產(chǎn)部門仍然沒有實質(zhì)性恢復。
整體來說，美國經(jīng)濟增長不會有大的風險，但過程將會比較坎坷。IMF特別指出，美國經(jīng)濟活動可能會遭受更多打擊，這些打擊可能來自于財政整頓的政策僵局、疲弱的住房市場、住戶儲蓄率的變化以及可能惡化的金融狀況。IMF總裁拉加德表示，美國經(jīng)濟獲得一定的復蘇動能，但復蘇的基礎仍然是脆弱的，這將影響全球經(jīng)濟的穩(wěn)定性。
當前，影響美國經(jīng)濟復蘇的三大風險不容忽視。
房地產(chǎn)市場仍處在走向底部的趨勢，去杠桿風險持續(xù)。美國房地產(chǎn)部門仍然低迷，止贖現(xiàn)象并無明顯改善，房地產(chǎn)仍然存在較大的金融風險。美國商務部數(shù)據(jù)顯示，2月份美國新房銷售量為31.3萬套，環(huán)比下降1.6%，2月份住宅新開工環(huán)比和現(xiàn)房銷售環(huán)比分別降低0.9%和1.1%。標準普爾10大城市住房價格指數(shù)1月份仍在下滑，市場預計一季度住房價格指數(shù)將是下降。同時，2012年止贖案例超過280萬套，再創(chuàng)歷史新高。住房價格的下跌和止贖現(xiàn)象的深化，表明美國房地產(chǎn)市場仍然處在一個去杠桿的過程。
失業(yè)率維持高位，經(jīng)濟復蘇的脆弱性增加。此前美國政府實行了制造業(yè)復興計劃，使得非農(nóng)就業(yè)得到了明顯改善，市場預期就業(yè)市場持續(xù)改善并對消費等部門提供支撐能力。但2012年以來，市場預期落空，2月和3月失業(yè)率仍然高達8.3%和8.2%，3月份非農(nóng)就業(yè)新增崗位僅有12萬個，遠遠低于18萬的市場預期。前諾貝爾經(jīng)濟學獎得主斯蒂格利茨研究認為，美國目前的就業(yè)缺口高達1500萬，就業(yè)仍然沒有恢復到金融海嘯爆發(fā)后(2008年12月)的水平。
公共債務高企是一把達摩克利斯之劍。GDP占比分別高達10%和100%的赤字率和公共債務水平已經(jīng)遠遠超過國際警戒線3%和60%的水平。金融危機后，美國政府進行了大力救援，將私人部門風險集中到公共部門，將私人債務集中為公共債務，又通過量化寬松將公共債務貨幣化，帶來潛在的通脹風險。實際情況是美國的債務風險不比歐洲低，現(xiàn)在美國是在過度透支其主權信用，一旦主權信用面臨風險，美國債務問題的麻煩就可能爆發(fā)。
經(jīng)濟復蘇乏力和失業(yè)高企是美聯(lián)儲二次寬松政策的主要根據(jù)，低物價水平是美聯(lián)儲實行第二輪量化寬松的保障。時至2012年，美國實行新一輪量化寬松的基礎已經(jīng)變化。一是美國私人部門的消費開始出現(xiàn)重新杠桿化的趨勢，消費信貸一季度可能達到4.3%的水平；二是美國物價水平已經(jīng)不是通縮的風險而是存在一定的通脹壓力，1～3月份CPI同比分別達到2.9%、2.9%和2.7%，美聯(lián)儲此前認為美國應該實行2%的通貨膨脹目標制；三是量化寬松政策的效力被證明是有限的，尤其第二輪量化寬松對經(jīng)濟增長和就業(yè)改善的提振效應在遞減。
在此背景下，美聯(lián)儲將遭遇政策兩難。一方面，美國經(jīng)濟復蘇不力，失業(yè)維持在高位水平，作為最傳統(tǒng)的逆周期宏觀政策，貨幣政策應該保持相對寬松。美聯(lián)儲此前已經(jīng)表示將低利率維持到2014年年底而不是2013年中期。在一季度數(shù)據(jù)先后公布之后，市場認為美聯(lián)儲實行新一輪量化寬松的概率大大提升，華爾街認為第三輪量化寬松已是箭在弦上。
另一方面，美聯(lián)儲又擔心進一步量化寬松的負面作用。一是美國總需求水平持續(xù)低迷，量化寬松政策增加的流動性可能被“窖藏”，無法真正進入實體經(jīng)濟；二是美國經(jīng)濟復蘇不力更主要原因是美國經(jīng)濟結(jié)構的問題，比如金融、地產(chǎn)過度虛擬化，是經(jīng)濟結(jié)構自我調(diào)整和優(yōu)化的過程，美聯(lián)儲以貨幣工具應對結(jié)構難題，政策針對性和有效性不足；三是第二輪量化寬松主要工具是長期國債，美聯(lián)儲實際上在為財政赤字融資，暫時填補了國債的需求缺口，但卻縱容了赤字財政；四是美聯(lián)儲自身的資產(chǎn)負債問題，兩輪量化寬松之后美聯(lián)儲已經(jīng)成為美國金融體系的最大“地主”，將本來分散的金融風險集于一身，自身資產(chǎn)負債表整固的壓力巨大。 (中信建投證券研究發(fā)展部鄭聯(lián)盛)
