提要：如果將2012年6月8日央行宣布允許金融機(jī)構(gòu)利率浮動范圍的擴(kuò)大理解為利率市場化“堡壘攻堅戰(zhàn)”的序幕，那么，未來最嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，是確立具有約束力的通脹目標(biāo)制，以穩(wěn)定的預(yù)期通脹率“錨”定市場化的利率；最緊迫的事情，是央行應(yīng)該盡快確立日常引導(dǎo)市場利率的新政策指標(biāo)利率；而在戰(zhàn)略上，最重要的頂層設(shè)計是，將利率市場化與金融體制改革深化和銀行的綜合化經(jīng)營協(xié)調(diào)推進(jìn)。
2012年6月8日，央行宣布在下調(diào)基準(zhǔn)利率的同時，允許金融機(jī)構(gòu)貸款利率相對于基準(zhǔn)利率下浮范圍從此前的0.9倍擴(kuò)大到0.8倍，并首次允許存款利率相對于基準(zhǔn)利率可最高上浮至1.1倍。其中，首次允許存款利率上浮的政策，引起了市場的廣泛關(guān)注，并被普遍認(rèn)為是正式拉開了利率市場化“堡壘攻堅戰(zhàn)”的序幕。
與管制利率相比，利率市場化的最大變化就是由市場主體來確定利率水平。可是，市場主體并非憑空確定利率，其中最重要的變量就是對未來通脹率的預(yù)期，它是市場利率之“錨”。
當(dāng)前要想找到這個穩(wěn)定的“錨”，面臨著巨大挑戰(zhàn)。國際金融危機(jī)讓全球主要國家的貨幣政策同步步入空前寬松時期，不僅僅是簡單通過降息放松，更是通過量化寬松政策主動強(qiáng)力注入流動性，各主要經(jīng)濟(jì)體均將利率下調(diào)至歷史最低水平，在低位維持的時間也超過了歷史上的任何時期，并且目前尚未看到這一非常規(guī)狀態(tài)迅速結(jié)束的可能性。這令市場主體對未來通脹的預(yù)期產(chǎn)生了嚴(yán)重分歧：
有預(yù)期未來必有一輪高通脹者。因?yàn)槿蛑饕胄胸泿耪邔捤闪Χ瓤涨埃谖覈瑒趧恿Χ倘蓖粕べY，高通脹勢不可免。
也有預(yù)期未來可能陷入通縮者。因?yàn)榻?jīng)過此輪危機(jī)打擊，美國經(jīng)濟(jì)一時缺乏新的增長點(diǎn)，歐洲經(jīng)濟(jì)可能“日本化”，新興經(jīng)濟(jì)體離開西方經(jīng)濟(jì)體的獨(dú)立持續(xù)增長能力仍未得到最終確認(rèn)，未來全球經(jīng)濟(jì)可能進(jìn)入一段低增長的“新常態(tài)”時期。在增速很低的情況下，通脹也不可能很高。
嚴(yán)重的通脹預(yù)期分歧，勢必會給市場利率定價造成巨大困擾。銀行作為利率風(fēng)險的最大承擔(dān)者，如果定價出現(xiàn)系統(tǒng)性偏差，往往成為誘發(fā)機(jī)構(gòu)倒閉的重要原因。觀察全球金融市場較為成熟的經(jīng)濟(jì)體的發(fā)展情況，可以看出其央行普遍自覺或不自覺地實(shí)際建立了具有約束力的“通脹目標(biāo)制”。
為保持利率市場化的穩(wěn)步推進(jìn)，避免利率定價出現(xiàn)系統(tǒng)性偏差，我國應(yīng)逐步建立具有約束力的通脹目標(biāo)制——雖然在利率市場化的先行者那里，通脹目標(biāo)制并非前置條件，但也正因?yàn)槿绱耍识▋r的系統(tǒng)性偏離確曾造成了大量金融機(jī)構(gòu)倒閉。
當(dāng)然，先行國家的經(jīng)驗(yàn)同樣顯示，具有約束力的通脹目標(biāo)值，需要央行獨(dú)立性的大大提高。這需要我國在金融體制改革的頂層設(shè)計中予以統(tǒng)籌考慮。（作者系興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）
