最近，對(duì)于中國經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)硬著陸的擔(dān)心正在加劇。尤其是許多市場(chǎng)人士認(rèn)為，最近中國政府針對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)投機(jī)的系列政策導(dǎo)致固定資產(chǎn)投資硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)較大。

　　針對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)投機(jī)的系列政策4月17日，國務(wù)院下發(fā)了一份措辭嚴(yán)厲的通知，要求各級(jí)政府和主要部委采取一致行動(dòng)，遏制房地產(chǎn)市場(chǎng)投機(jī)和房價(jià)過快增長。政策出臺(tái)至今已有一個(gè)月了。房價(jià)似乎已經(jīng)不再快速增長，在一些主要城市，房地產(chǎn)成交量出現(xiàn)了大幅下滑。此外，為了響應(yīng)政府號(hào)召，各地媒體不遺余力地報(bào)道房價(jià)和成交量下跌的各種新聞。這些數(shù)據(jù)和新聞報(bào)道加劇了人們對(duì)那些受影響最嚴(yán)重的城市房地產(chǎn)開工項(xiàng)目急劇萎縮，以及對(duì)固定資產(chǎn)投資增長可能出現(xiàn)全面的硬著陸的擔(dān)心。

　　我們認(rèn)為，最近針對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)投機(jī)的系列政策對(duì)整體經(jīng)濟(jì)，尤其是對(duì)固定資產(chǎn)投資的潛在負(fù)面影響被夸大了。

　　全國范圍內(nèi)，住宅類房地產(chǎn)竣工面積僅占所有房地產(chǎn)面積的50%。另一半是非住宅類房地產(chǎn)，如工業(yè)和商業(yè)建筑。約73%的住宅類建筑（占所有建筑的37%）為商品房，其開工建設(shè)和交易由市場(chǎng)自由決定，購房者可以申請(qǐng)購房貸款。其余的住宅類建筑并非完全的市場(chǎng)化行為，而是由政府部門、國有企業(yè)、甚至大型私營企業(yè)為了給無房的雇員提供住所而在農(nóng)村地區(qū)興建的房屋，而居住者對(duì)房屋沒有完全產(chǎn)權(quán)。不過，非商品房類住宅建筑是固定資產(chǎn)投資的一部分。它所使用的建筑材料類別以及單位用量都與商品房相同，同時(shí)，每單位產(chǎn)出也可以產(chǎn)生同等的增加值。

　　與此同時(shí)，約40%的商品房（占所有建筑的15%）位于本次嚴(yán)厲調(diào)控措施涉及的35個(gè)主要城市。其他60%的“商品房”位于中小城鎮(zhèn)，這些中小城鎮(zhèn)的人口占全國城市人口的62%。上述35個(gè)城市中，約30-40%的房地產(chǎn)項(xiàng)目（占所有建筑的5-6%）集中在10個(gè)房價(jià)最高或上漲過快的城市。特別是在北京、上海、廣州、深圳這4個(gè)一線城市，其一級(jí)和二級(jí)住宅類房地產(chǎn)市場(chǎng)被認(rèn)為流動(dòng)性過高，投機(jī)過于活躍，但是其竣工面積只占全國總量的3%。從全國和主要城市來看，總體建筑市場(chǎng)趨勢(shì)和商品房市場(chǎng)趨勢(shì)并不總是一致的。后者受行業(yè)政策干預(yù)的影響比較大，而前者則通常反映了宏觀經(jīng)濟(jì)政策的總體情況。

　　因此，只根據(jù)受此類嚴(yán)厲政策措施影響最大的主要城市的住宅類房地產(chǎn)市場(chǎng)來評(píng)估中國經(jīng)濟(jì)的總體實(shí)力，難免有失偏頗。事實(shí)上，這只是固定資產(chǎn)投資和總體經(jīng)濟(jì)的一小部分。如果從地產(chǎn)類上市公司的股價(jià)表現(xiàn)來觀察中國經(jīng)濟(jì)則更具有誤導(dǎo)性。地產(chǎn)類上市公司的業(yè)務(wù)通常集中在高端市場(chǎng)和主要城市，因此受本次嚴(yán)厲政策的打擊尤為嚴(yán)重。

　　那么，總體情況究竟如何？盡管出臺(tái)了針對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)投機(jī)的嚴(yán)厲政策，但我們相信總體宏觀經(jīng)濟(jì)政策姿態(tài)并未改變。尤其是，中國政府已多次重申了今年初確定的7.5萬億新增貸款目標(biāo)。1-4月份的貸款發(fā)放情況也顯示，銀行正在朝著這一目標(biāo)前進(jìn)。應(yīng)當(dāng)注意的是，在中國，銀行信貸一直是影響固定資產(chǎn)投資，尤其是房地產(chǎn)建設(shè)的最重要因素。本年度新增貸款目標(biāo)為7.5萬億元，這意味著銀行貸款余額同比增長將達(dá)到19%。我們認(rèn)為，只要這一信貸目標(biāo)保持不變，固定資產(chǎn)投資增長硬著陸的可能性很小。考慮到19%的銀行貸款余額增長，我們預(yù)測(cè)2010年固定資產(chǎn)投資增長約在20-25%之間。雖然與2009年的32%相比有所減速，但這肯定不能算是硬著陸。尤其需要指出的是，主要用于固定資產(chǎn)投資的中長期貸款增長遠(yuǎn)高于整體貸款增長。

　　如果這一固定資產(chǎn)投資增長可以持續(xù)，則以目前的資本支出周期，建筑和房地產(chǎn)投資增長即使不加速增長，也會(huì)保持目前的強(qiáng)勁勢(shì)頭。此外，在固定資產(chǎn)投資內(nèi)部，與2005年的情況剛好相反，當(dāng)時(shí)設(shè)備購置支出遠(yuǎn)超建筑和安裝支出，表明資本支出周期處于中后期；而自2009年以來建筑和安裝支出一直遠(yuǎn)超設(shè)備購置支出，這表明中國的資本支出周期仍處于早期階段。這一次中國政府選擇正確的宏觀政策的可能性較大，而今年出現(xiàn)“理想情形”的可能性最大。此外，我們預(yù)期CPI的下行趨勢(shì)將于今年四季度確立，屆時(shí)新增貸款目標(biāo)可能會(huì)有所松動(dòng)。