“自6月末云南城投貸款和上海申虹城投貸款事件伊始，城投債務(wù)風(fēng)波持續(xù)蔓延。”中國證監(jiān)會執(zhí)業(yè)證券咨詢顧問、資深證券分析師馬宜敏表示。7月中上旬，城投債甚至地方政府債被波及，引發(fā)城投債一級市場發(fā)行困難并連累地方政府債發(fā)行流標，同時二級市場收益率急劇上升。而根據(jù)審計署公布的數(shù)據(jù)計算，今明兩年地方融資平臺償債額將達到4.5萬億元。

　　國家發(fā)改委辦公廳近日下發(fā)《關(guān)于進一步加強企業(yè)債券存續(xù)期監(jiān)管工作有關(guān)問題的通知》(以下簡稱《通知》)，要求中介機構(gòu)和地方發(fā)改委主動監(jiān)管債市風(fēng)險。其中規(guī)定，在債券存續(xù)期內(nèi)進行資產(chǎn)重組前，發(fā)債公司履行四個程序，一是重組方案必須經(jīng)企業(yè)債券持有人會議同意；二是應(yīng)就重組對企業(yè)償債能力的影響進行專項評級，評級結(jié)果應(yīng)不低于原來的評級；三是及時進行信息披露；四是重組方案應(yīng)報送國家發(fā)改委備案。對此，有分析人士認為，此舉是給債市投資者一顆“定心丸”，同時也是發(fā)改委防止為融資平臺風(fēng)險被動“買單”。

　　警報

　　債市非理性恐慌

　　8月2日，上證企業(yè)債小幅下跌0 .03%，深證企業(yè)債指數(shù)小幅下跌0 .06%，跌幅開始收窄。公開數(shù)據(jù)顯示，7月以來，除了國債指數(shù)外，其他各種債券指數(shù)均有下挫，上證企債指數(shù)下跌0.52%，深證企業(yè)債指數(shù)下跌0.92%。此外，滬深公司債指數(shù)分別下跌了0.58%和0.57%。

　　上海一券商交易員對《經(jīng)濟參考報 》 記 者 稱 ， 遭 遇 拋 壓 的 多 數(shù) 為2009年以來發(fā)行的企業(yè)債，其中以地方城投公司發(fā)行的債券居多，一般涉及各地基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。賣不動城投債的基金在“降杠桿”壓力下只得轉(zhuǎn)賣其他信用債，因此，信用債品種下跌幅度最大。

　　今年上半年，城投債發(fā)行規(guī)模就已占到去年全年總額的81%。根據(jù)W ind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2010年城投類企業(yè)債規(guī)模為1625.33億元。業(yè)內(nèi)分析人士認為，盡管城投債與大量城投貸款相比，規(guī)模要小得多，但一旦有信用質(zhì)量下降的風(fēng)險顯現(xiàn)出來，其負面效應(yīng)和波及范圍會非常大。7月28日，中誠信國際信用評級就將云南省投資控股集團和云南電力投資有限公司的主體信用等級，均列入信用評級觀察名單。

　　上述交易員指出，最近成交的城投債有兩個特點，一是收益相對比較高，大部分城投債的票面利率可以達到6 .5%以上，明顯高于5年期的國債年利率和其他企業(yè)債年利率；二是投資者多選擇跨市場上市品種，因為更容易出手，既可以在銀行間市場也可以在交易所市場交易，在交易所市場交易回購融資比較方便。

　　局面

　　還本付息周期臨近

　　城投債信用風(fēng)險的暴露對于債市而言像一場“多米諾骨牌”游戲，同時這也不斷扯動地方控制融資平臺風(fēng)險的神經(jīng)。國家審計署統(tǒng)計，截至2010年底，全國地方政府性債務(wù)余額10 .72萬億元，其中政府負有償還 責(zé) 任 的 債 務(wù)6 .7 1萬 億 元 ， 占62.62%；政府負有擔(dān)保責(zé)任的或有債務(wù)2.34萬億元，占21.80%；政府可能承擔(dān)一定救助責(zé)任的其他相關(guān)債務(wù)1.67萬億元，占15.58%。

　　由于平臺貸款以3年期以上的貸款為主，5年期以上占50%，因此償債的高峰期將從明年逐步開始。興業(yè)銀行資深經(jīng)濟學(xué)家魯政委認為，如果將10 .7萬億元的地方政府性債務(wù)，加上近三年中央政府代地方政府發(fā)行的6000億元債券、公共部門債務(wù)余額以及公共部門的隱形負債，中國公共部門債務(wù)余額占G D P的比重約為50%左右，在60%的預(yù)警線之下。從總量上看，風(fēng)險似乎可控，但從結(jié)構(gòu)上看，風(fēng)險依然不小。

　　審計顯示，在已支出的約9.61萬億元債務(wù)資金中，用于市政建設(shè)、交通運輸、土地收儲整理、科教文衛(wèi)及保障性住房、農(nóng)林水利建設(shè)等公益性 、 基礎(chǔ) 設(shè)施 項目的支出占86 .54%；從償債年度看，截止至2010年底的地方政府性債務(wù)余額中，2011年、2012年到期償還債務(wù)分 別 占 地 方 政 府 性 債 務(wù) 余 額 的24.49%和17.17%，初步計算，共約4.5萬億元。

　　同時，個別地方政府負有償還責(zé)任的債務(wù)負擔(dān)較重；部分地方的債務(wù)償還對土地出讓收入的依賴較大；部分地區(qū)高速公路、普通高校和醫(yī)院債務(wù)規(guī)模大、償債壓力較大，是當前融資平臺償債能力面臨的三大風(fēng)險隱患。2010年底，有78個市級和99個縣級政府負有償還責(zé)任債務(wù)的債務(wù)率高于100%，同時有22個市級政府和20個縣級政府的借新還舊率超過20%；有4個市級政府和23個縣級政府逾期債務(wù)率超過了10%；承諾用土地出讓收入作為償債來源的債務(wù)余額約為2.54萬億元；2010年全國高速公路的政府負有擔(dān)保責(zé)任的債務(wù)和其他相關(guān)債務(wù)借新還舊率達54.64%。

　　此外，2010年底地方政府性債務(wù)余額中，銀行貸款約為8.47萬億元，占79.01%。一位銀行分析師對《經(jīng)濟參考報》記者表示，由于此前在地方政府項目上，銀行爭相放貸，而那些項目公司又將短貸長用，因此，在銀監(jiān)會清理規(guī)范平臺貸款過程中產(chǎn)生了流動性問題，風(fēng)險暴露由此而生。

　　中銀國際報告顯示，根據(jù)上市銀行公布的數(shù)據(jù)計算出來的融資平臺貸款占總貸款比重截至2010年底，屬于融資平臺貸款僅有4.97萬億元，在銀行貸款中占比8 .4%。這意味著，大多數(shù)上市銀行的平臺貸款余額占貸款總額的比例并不高，而其中全部 覆 蓋 和 基 本 覆 蓋 的 比 例 平 均 在75%以上。中金公司指出，從城投債余額的到期分布來看，近期償付壓力不大，風(fēng)險主要在流動性風(fēng)險而不是償付風(fēng)險，嚴厲的限期整改辦法解決不了問題。

　　防范

　　風(fēng)險向中央財政轉(zhuǎn)移

　　事實上，地方政府性債務(wù)余額規(guī)模較大且增長較快、舉債融資不夠規(guī)范、不少地區(qū)和行業(yè)償債能力較弱等問題，中央有關(guān)部門也出臺了一系列防范和化解地方政府性債務(wù)風(fēng)險的措施。去年6月，國務(wù)院專門發(fā)布《關(guān)于加強地方政府融資平臺公司管理有關(guān)問題的通知》，要求地方各級政府要對融資平臺公司債務(wù)進行一次全面清理，并按照分類管理、區(qū)別對待的原則，妥善處理債務(wù)償還和在建項目后續(xù)融資問題。今年3月開始的大規(guī)模審計也被認為是“相關(guān)措施中非常及時有效的一步。”發(fā)改委此次發(fā)布的《通知》也將填補原來企業(yè)債存續(xù)期內(nèi)的監(jiān)管空白。

　　分析人士認為，未來平臺貸款的償債能力首先取決于投資項目的運營效益，因為公路等基礎(chǔ)設(shè)施及園區(qū)是主要投資項目，而這些項目的盈利更多取決于宏觀經(jīng)濟的發(fā)展，因此風(fēng)險將更多地取決于各地經(jīng)濟的發(fā)展。此外，融資平臺的公益性項目的償債能力則取決于地方財政實力，地方財政實力部分由稅收決定，部分受土地出讓金收入影響較大，考慮到大多數(shù)貸款的抵押是以土地房屋為抵押品的，因此房地產(chǎn)，特別是土地交易和價值對整體還債能力也有較大的影響。

　　拿“沖擊社會信用”來說，“無論現(xiàn)代金融理論被表述得如何高深和復(fù)雜，始終都離不開市場經(jīng)濟的一個基本要求，即用錢者必須為出錢者負責(zé)任。”長期從事地方政府債務(wù)研究的國家行政學(xué)院經(jīng)濟學(xué)教研部教授時紅秀對《經(jīng)濟參考報》記者說，現(xiàn)在的局面是，地方政府與國有銀行，一方只希望擴張，并不承擔(dān)投資失敗的后果，因為它們不可能破產(chǎn)；另一方大膽放貸，與向民營企業(yè)放貸相比，對地方政府項目的任何貸款都不用擔(dān)心被嚴格地問責(zé)，即使產(chǎn)生了大量不良資產(chǎn)，歷史經(jīng)驗和現(xiàn)實經(jīng)驗都告訴它，不要緊，大不了中央政府再兜一次底。

　　接受《經(jīng)濟參考報》采訪的專家認為，在清理地方融資平臺過程中，中斷部分項目的貸款對于風(fēng)險控制可能是必要的，當然也應(yīng)在長期路徑上，預(yù)防和從根本上控制地方融資平臺的系統(tǒng)性風(fēng)險。在時紅秀看來，短期清理措施還要更加重視體制機制建設(shè)，對財政預(yù)算審計要機制化和常態(tài)化、通過預(yù)算公開加強政府債務(wù)信息披露、通過資本市場加強政府債務(wù)信息披露、強化各級人大對政府舉債行為的監(jiān)督。

　　從2009年開始，中央政府連續(xù)三年代發(fā)地方債，每年規(guī)模為2000億元，彌補地方預(yù)算收支差，列入省級預(yù)算管理。時紅秀認為，長遠之舉在于繼續(xù)推進政府改革和金融改革，要建立金融機構(gòu)破產(chǎn)清算制度。“要明確，金融機構(gòu)不得再允許以公共信用補充資本金，凡是銀行業(yè)重組改制后形成的任何不良資產(chǎn)，只能自行消化。尤其是本次地方政府債務(wù)積累中，銀行與地方政府及其融資平臺的債 權(quán) 債務(wù) 關(guān) 系只 能 按有關(guān)法律處理。”他認為，國有銀行要建立健全不良貸款責(zé)任追究制度，近期針對政府融資項目要重點監(jiān)測。