“十一五”期間是煤炭行業資源重估與價值發現的過程。中國06年是全球第二大能源消費國，消費增速位列第一。我國的能源稟賦、生產和消費以煤為主、立足自給的特征，決定了“十一五”期間我國煤炭資源將面臨價值和價格的再發現。

    煤炭行業具備采掘類行業的屬性，價格是行業景氣與盈利能力的重要先行指標，也是盈利最直接及最敏感的驅動因素，我們判斷國內外煤炭價格維持高位景氣，資源稅調整帶來的成本上升和供需重新緊張可能會促使價格不斷在更高點上尋求均衡。給予行業“看好”的投資評級。

    稀缺性決定長期價值

    煤炭可能成為未來20年內需求增長最快的化石能源。據美國能源信息署《2007世界能源展望》的預測，假設世界經濟增長率為3.1%，2030年世界一次能源需求將比2004年增長57.1%，年均增長1.8%。煤炭消費年均增長2.2%，2030年絕對消費量將比目前增長73%，達到100億/噸年以上。2006年全世界煤炭消費量為3090百萬噸原油當量，占世界一次能源消費總量28.4%，僅次于石油35.7%的比重。在全球能源供需偏緊、價格不斷走高的背景下，煤炭價格與油氣價格形成互動、長期上升趨勢明確。

    作為金磚四國的火車頭，中國保障自身能源安全的需要決定了煤炭資源價值和重要性將進一步得到認識和體現。2006年金磚四國能源消費增速位居世界前列，中國、俄羅斯聯邦、印度、巴西的能源消費增速分別為8.4%，4.8%，5.4%和3.7%。

    供給或將從緊

    煤炭資源對保證我國能源自給具備重大意義。我國能源稟賦并不樂觀，主要的一次能源、石油、天然氣、煤炭的儲采比均低于世界平均水平。

    煤炭資源的集約利用對保障我國能源安全具有重大意義。尤其值得注意的是，盡管我國的一次能源稟賦結構被稱為是“富煤，貧油、少氣”，但既有的能源稟賦結構造成煤炭在我國一次能源消費結構中所占的絕對比重達到70%，處于能源供應的支柱地位，保證煤炭資源的集約利用，對長期內保障我國的能源供應安全具備重大意義。

    煤炭“十一五”產量規劃奠定了“十一五”期間總量控制、供應從緊的主基調。“十一五”末期我國煤炭實際需要將達到30億噸以上，遠超規劃的26億噸。盡管“十一五”規劃的產量目標將被大大超過，但煤炭供給總量從緊的基調非常明確。

    中國的煤炭出口配額的調整，出口退稅的取消，宣告了以本不富裕的能源資源補貼世界乃至區域經濟增長的增長方式已經結束。進出口政策的微調對亞太地區煤炭進出口格局以及價格產生重大影響。06年9月份取消煤炭出口退稅，2007年1月我國首次成為煤炭凈進口國，07年7月份恢復凈出口局面，出口的實現價格遠超年初。

    我國所處重工業階段決定了煤炭下游行業的高速增長。1-10月份，電力、生鐵、粗鋼、水泥行業的產量增速分別達到16%、15.8%、18.1%、14.2%，1-10月份煤炭全國產量增速為8.17%。

     2006年我國四大用煤行業火電、建材、冶金、化工國內煤炭消耗的比例大約分別為：53.46%、17.871%、12.26%、5.32%。預計2007年火力發電量能達到27390億千瓦時左右，折合原煤消耗增加1.68億噸左右。建材、鋼鐵，化工行業原煤消費分別增長3400萬噸、3900萬噸、1500萬噸左右。2008-2010年，充分考慮節能降耗政策的繼續推進將使主要耗煤產業工藝結構不斷優化，電力、鋼鐵、建材等下游行業煤炭需求仍然維持8.8%左右的復合增長率。

     2006年，我國煤炭生產增速為7.63%，假定2007，2008，2009煤炭的供給按照8.17%，8.80%，9.50%，9.50%的增速，那么煤炭供需很可能會重新出現缺口。

     運力分配傾斜

    相對偏緊的運力成為調節煤炭季節性和區域性供給的重要工具，國家對于大型煤炭企業在運力運能上的優先分配使得大型企業的煤炭供給的有效性明顯強于中小煤企，根據市場形勢決定產能、調劑運力的能力遠遠大于中小煤窯，行業的供給自調節、自適應能力日益提高。

    根據煤炭工業協會的預測，2007年，中國鐵路煤炭發送量預計完成15.4億噸，同比增運1.6億噸，增長11.9%。作為主要煤運通道的大秦線大量開行2萬噸列車，并推行集疏運一體化，全年預計完成運量3億噸，同比增運5000萬噸；侯月線運量同比增加1800萬噸。電煤運輸增量十分顯著，全年預計為華北、華中、華東、東北、西北和南方六大電網供煤6.3億噸，同比增運5900萬噸、增長10.3%。

     2008年國家鐵路將新增運煤能力6000萬噸/年左右，神朔黃線有望增加1000萬噸/年左右，合計增長率比今年明顯回落，而且新增運力主要在北通道上，山西中南部、陜西、寧夏等省區煤炭生產受鐵路運輸制約的程度會有所加大，尤其是煉焦煤外運能力沒有增加，煉焦煤供應緊張狀況很難緩解。

     2008年鐵路運力將向技術先進、有利于節能減排、符合循環經濟等國家政策鼓勵發展的企業傾斜；向大客戶以及水運無法到達的中部地區傾斜，全力確保電煤運輸。

    國有重點煤炭對于煤炭市場供需的調節能力增強。國有重點煤礦生產的煤炭比重占據了煤炭市場的主導地位。從2005年以來國有地方煤礦產量所占比重一直處于下降通道中，而從06年1月份以來國有重點煤礦企業生產的比重首次超過了鄉鎮煤礦，之后產量比重一直處于絕對的領先地位。

    有重點煤礦表現出根據市場需求有序調整產量的跡象。在用煤比較緊張的冬季國有重點煤礦的產量有上升的態勢，而在需求淡季產量占比有所下滑，具體反映在比重指標上，就是國有重點煤礦企業和鄉鎮煤礦企業產量占比的此消彼漲。

    國有重點煤礦的產量季節性調整在相當程度上成為煤炭市場價格的穩定器，而鄉鎮煤礦的產量即使有階段性的反彈，從國家關閉小煤窯的力度和進度，進階型提高行業集中度以及行業準入門檻、在后備資源獲取上對于國有重點煤炭企業的傾斜來看，國有重點煤礦企業未來對于行業的調節能力將進一步增強。

    成本上升趨緩

     2006年以來，市場對于完全成本化進程的推進以及煤炭行業產能釋放導致行業盈利能力的惡化較為擔心，導致行業低估值水平持續了較長時間。

    煤炭均價在2006年上漲8.16%，噸煤生產成本上升11.9%，2006年全行業銷售收入7092億元，同比增長23%，利潤總額677億元，同比增長22.7%，行業利潤總額增速低于銷售收入增速。

    煤炭行業的收入和利潤增長在多數時期保持一致，2006年以來，煤炭行業的收入增速明顯超過利潤增速。2006年，2007年煤炭行業上市公司的業績平穩中略有增長，表現出了較好的成本消化能力和轉移能力。在山西地區兩金一稅推出后，以山西地區為代表的煤炭上市公司成本上升趨勢已經放緩。

    進入2007年，供需形勢變化使國內外煤炭價格步入牛市，成本向下游漸進轉移的順出機制比較順暢。2008年，煤炭行業將迎來資源稅的改革。煤炭行業上繳的資源稅將從目前從量計征，變為從價征收。將礦產資源補償費的平均征收比率由目前的1.18%逐步提至3%。

    行業整合大有可為

    煤炭行業整合大有可為，內在景氣度與外延成長性均佳是行業目前較高估值的支撐因素。內涵資源價值角度的估值依然留有安全邊際。

    關停小煤窯，行業集中度提高。“十一五”期間，小煤窯的關停將給行業內大型企業留出空間，也將使得行業市場秩序大大規范。

     1997年，中國共有82000座礦山，2000年底減少到35000座，其中25000座屬于小規模的鄉鎮和個體煤礦。其中國有大型煤礦2000多座。2006年前十大煤炭集團生產的原煤產量合計為6.5億噸左右，占全國煤炭產量的27.38%。市場集中度依然較低。（袁曉梅 章琪）