左小蕾：人民幣匯率應(yīng)該“部分”與美元脫鉤

　　據(jù)上海證券報(bào)報(bào)道 要實(shí)現(xiàn)真正意義上的“參考一籃子貨幣”的匯率機(jī)制，必須首先與美元“部分脫鉤”。 這是對(duì)“匯改等同于升值”最實(shí)質(zhì)性的否定，也是人民幣匯率機(jī)制改革最核心的內(nèi)容。歐元、英鎊與日元走勢(shì)一般與美元相反，如果合適選擇“一籃子貨幣”，人民幣匯率就有可能實(shí)現(xiàn)真正意義上的穩(wěn)定。以管理成本和風(fēng)險(xiǎn)最小為原則，中國可以選擇不同的組合。

　　央行第一季度貨幣運(yùn)行報(bào)告的一段有關(guān)人民幣匯改的文字，被業(yè)內(nèi)專家視為相關(guān)政策改變的重大信號(hào)。原文是：“按照人民幣匯率形成機(jī)制改革的原則，進(jìn)一步完善以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”。

　　有觀點(diǎn)認(rèn)為，這或許是人民幣“再次”與美元脫鉤的信號(hào)之一。這個(gè)“再次”的說法有誤，因?yàn)榘堰@次思路與2005年的做法等同起來了。2005年確實(shí)有如上的宣布。但實(shí)際上因?yàn)楦鞣N各樣的原因，比如美元比重過大，比如說一些有意和無意的誤導(dǎo)因素，最后演變成人民幣對(duì)美元的單邊漸進(jìn)升值的態(tài)勢(shì)，引發(fā)博弈一輪人民幣匯率升值的大規(guī)模投機(jī)。熱錢大規(guī)模的流入，造成了流動(dòng)性過剩的貨幣環(huán)境，成了2007年下半年至2008年上半年那一輪通脹的最主要的推手之一。實(shí)際上，牢牢掛鉤美元的事實(shí)，使得“參考一籃子貨幣”這一最重要的匯改內(nèi)涵之一，變得完全沒有意義。升值，同時(shí)仍然盯住美元，實(shí)際上在強(qiáng)化和維護(hù)美元本位的國際貨幣體系，對(duì)國際貨幣體系的改革非常不利。匯率機(jī)制的改革完全與升值等同起來，形成了極大的誤區(qū)，扭曲了匯率機(jī)制改革的整體概念。所以，從某種意義上說，2005年的匯率機(jī)制改革并未完全成功。

　　這次的提法，雖從措辭上看似乎沒有什么不同，但筆者認(rèn)為不應(yīng)該理解成與上次“匯改等同于升值”一樣的認(rèn)知，否則將延續(xù)上次的誤導(dǎo)。

　　上述觀點(diǎn)中“與美元脫鉤”的部分，是對(duì)“匯改等同于升值”最實(shí)質(zhì)性的否定，導(dǎo)出了人民幣匯率機(jī)制改革最核心的內(nèi)容。如果匯率機(jī)制真正實(shí)現(xiàn)“參考一籃子貨幣”的改革，當(dāng)然不會(huì)“再次”重復(fù)2005年至2008年上半年那樣在壓力下不斷升值的尷尬，也會(huì)在一定程度上加大投機(jī)人民幣的機(jī)會(huì)成本，以此緩解中國在美國主導(dǎo)全球經(jīng)濟(jì)格局下屢屢遭遇的被動(dòng)局面。如果能實(shí)現(xiàn)真正意義上的匯率機(jī)制改革，那無疑是中國領(lǐng)導(dǎo)人的大智慧的展現(xiàn)。

　　對(duì)“參考一籃子貨幣”的匯率機(jī)制改革的意義，筆者在此不想展開討論，只想在更可操作的具體問題上提一些想法。

　　首先，重新設(shè)定一籃子貨幣權(quán)。筆者猜想，上一次沒有實(shí)現(xiàn)“參考一籃子”貨幣一個(gè)重要原因，可能是在過去的設(shè)定中，美元比重大大超過其他貨幣。據(jù)有關(guān)計(jì)算，美元可能占外匯儲(chǔ)備總量的接近70%。這大概與國際貿(mào)易結(jié)算貨幣，包括石油等大宗產(chǎn)品都主要以美元計(jì)價(jià)和結(jié)算有關(guān)。要實(shí)現(xiàn)真正意義上的“參考一籃子貨幣”的匯率機(jī)制，必須首先與美元“部分脫鉤”。因?yàn)橐换@子貨幣中一定有美元，而且占最大比重，所以與美元脫鉤的說法并不準(zhǔn)確。“部分脫鉤”就是降低美元在一籃子貨幣中的比重。如果合適選擇“一籃子貨幣”，人民幣匯率就有可能實(shí)現(xiàn)真正意義上的穩(wěn)定。比如，人民幣匯率以國際貨幣組織特別提款權(quán)SDR為錨，SDR由美元、歐元、英鎊和日元的一個(gè)相對(duì)合理的比重組成，而歐元、英鎊與日元走勢(shì)一般與美元相反，人民幣兌SDR的匯率由此便能相對(duì)穩(wěn)定。最重要的是，人民幣匯率以SDR為錨，最終的匯率形成機(jī)制就是真正由一籃子貨幣決定了。當(dāng)然這只是筆者舉例，以管理成本和風(fēng)險(xiǎn)最小為原則，中國可以選擇不同的組合。

　　其次，需要深入研究“參考一籃子貨幣”機(jī)制對(duì)人民幣匯率的影響。仍以SDR為例。SDR籃子中的各種貨幣每天都在波動(dòng)。特別是在全球化的趨勢(shì)下，任何一個(gè)局部或者地區(qū)的經(jīng)濟(jì)、政治、金融的問題，都可能演變成一個(gè)全球性問題。各主要貨幣之間的震蕩因此會(huì)非常頻繁，幅度也很大。比如近期希臘主權(quán)債務(wù)危機(jī)，就引發(fā)全球金融市場的巨大動(dòng)蕩，致使歐元兌美元在今年前四個(gè)月貶值了14%。英鎊兌美元也有大幅度貶值。人民幣匯率當(dāng)然也會(huì)隨著籃子中各種貨幣的變化而變化。也就是說，人民幣兌美元，人民幣兌歐元，人民幣兌日元，等等，是會(huì)不斷波動(dòng)的，每天都不一樣。如果是這樣，我們有必要對(duì)外匯資產(chǎn)管理的風(fēng)險(xiǎn)、對(duì)外投資的風(fēng)險(xiǎn)、出口企業(yè)的匯率風(fēng)險(xiǎn)，做非常深入的研究，使相關(guān)方面提前做好充分準(zhǔn)備，適應(yīng)新的匯率環(huán)境。

　　其三，模擬測(cè)試一籃子貨幣對(duì)人民幣匯率的影響。這是一個(gè)帶著試驗(yàn)性質(zhì)的步驟。筆者相信，如此重大的匯率機(jī)制改革，應(yīng)該準(zhǔn)備多個(gè)方案。而對(duì)各設(shè)計(jì)方案進(jìn)行一定環(huán)境條件假設(shè)下的測(cè)試，環(huán)境的模擬當(dāng)然是越逼近真實(shí)情況越佳。這一步的重要性在于，實(shí)際環(huán)境測(cè)試中會(huì)能夠覺察運(yùn)行中可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，或者一些在“真空”設(shè)計(jì)中可能忽略的問題，或者觀察到可能發(fā)生更大的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，以便進(jìn)一步完善匯率形成機(jī)制。更有意義的是，多重方案的設(shè)計(jì)，為我們應(yīng)對(duì)類似這次全球經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)這樣的全球系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，保留了一份主動(dòng)性。

　　國人殷切希望人民幣匯率機(jī)制的改革能夠邁出正確的一大步。從短期來說，在人民幣升值的博弈中，中國不會(huì)“再次”陷入在壓力下升值的怪圈，不會(huì)再單邊升值。從長期來說，人民幣匯率形成機(jī)制的改革有利于推進(jìn)資本的完全可兌換，如果選擇得當(dāng)，完全可以開辟出一條新的人民幣國際化的演進(jìn)道路。（左曉蕾 銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）